Valor Econômico
07/12/2020
Por Victor Rezende
O recuo firme observado nos juros futuros na semana passada e as pressões inflacionárias no curto prazo, que devem continuar a ecoar ao menos na primeira metade de 2021, fizeram com que a taxa de juro real alcançasse níveis ainda mais baixos nos últimos dias. Cálculo do Valor Data a partir do contrato de swap de juro de 360 dias, descontada a projeção de inflação para um ano, indica uma taxa real de -1,17%, menor nível desde o início da série histórica, em 2002.
“Sem ruptura fiscal, o cenário base prevê um longo período de juros reais no campo negativo”, afirmam os economistas da XP Investimentos que, em relatório enviado a clientes, apontam para os fundamentos econômicos e para os efeitos prolongados da pandemia como justificativa. A XP, inclusive, espera que o IPCA encerre o próximo ano em 3,5%, mas projeta que a inflação terá uma “corcova” ao longo de 2021. A expectativa dos economistas é que, no acumulado em 12 meses, o IPCA supere os 6% entre maio e agosto. Ainda no cenário básico da XP, a Selic deve chegar ao fim de 2021 em 3%.
“Para um país de histórico recente de juros sistematicamente elevados, que mostrou pouca evolução estrutural nos últimos anos, parece um cenário ousado”, afirmam os economistas da XP.
O nível cada vez mais negativo atingido pelo juro real brasileiro vem na esteira de discussões mais intensas sobre as perspectivas para a inflação no horizonte relevante para a política monetária. Às vésperas da reunião do Comitê de Política Monetária (Copom) do Banco Central, os economistas de mercado têm se mostrado divididos quanto ao que esperar tanto para os preços ao consumidor quanto para a Selic em 2021.
Na avaliação do Santander, as chances de que o início do processo de normalização da política monetária se dê ainda no primeiro trimestre de 2021 são “muito limitadas”. “Enquanto o dilema fiscal segue sem definição, a solução temporária de não aumentar as despesas obrigatórias traz por ora um certo alívio para os ativos brasileiros, especialmente em meio a um cenário global favorável”, avalia o Santander, que vê oportunidade em posições aplicadas (aposta na queda das taxas) na parte curta da curva de juros, “uma vez que acreditamos que há muito prêmio”.
O Santander é uma das instituições que mantiveram inalterada a projeção para a Selic no fim de 2021 nos atuais 2%. Na avaliação dos economistas do banco, os sinais de desequilíbrios localizados entre oferta e demanda são “fricções temporárias” e não “evidências de uma economia sistematicamente superaquecida”.
O Deutsche Bank compartilha da visão sobre a inflação, ao apontar que, embora os choques de oferta tenham sido “muito maiores e persistentes do que o esperado”, as medidas de inflação ao consumidor se mostraram moderadas, e não espelharam por completo a alta dos preços no atacado. Em relatório assinado pelo economista-chefe para América Latina, Sebastian Brown, e pelo estrategista-chefe para mercados emergentes, Drausio Giacomelli, o banco alemão argumenta que a demanda interna deve encolher, “e isso requer gastos públicos reprimidos” para que a dinâmica nos preços ao consumidor se mantenha contida.
“Se as autoridades mantiverem os gastos no teto, isso é o que deve acontecer”, avaliam Brown e Giacomelli. Assim, em seu cenário básico, o Deutsche Bank projeta que o IPCA ficará em 3,5% no fim do próximo ano, embora a inflação média estimada para 2021 seja de 5,2%. Nesse sentido, o banco espera o início de um processo de alta de juros no segundo semestre do próximo ano — os juros reais estão “muito baixos e precisam ser normalizados”. A Selic estimada pelo Deutsche no fim de 2021 é de 3%.
À medida que o horizonte relevante para a política monetária é deslocado para 2022, a recuperação econômica e o comportamento da inflação indicam que é razoável esperar que o início da redução dos estímulos se dê já no primeiro semestre de 2021, diz o economista-chefe da Vinland Capital, Aurelio Bicalho. “É possível começar em maio e adotar uma forma ordenada de elevação dos juros, com a Selic chegando a 5% no fim do ano.”
Para Bicalho, a economia tem se recuperado de forma mais forte do que o esperado e, como consequência, o hiato do produto tem se fechado após os níveis expressivos de ociosidade no segundo trimestre. Em relação à inflação, ele nota que uma parte das pressões recentes é temporária, mas ressalta que os núcleos também se ajustaram em alta diante da retomada econômica. A Vinland projeta IPCA de 3,7% no fim do próximo ano.
